周幽王為博紅顏褒姒一笑，烽火戲諸候，成為壓倒駱駝的最後一根稻草。「狼來了」式的結果，造就西周滅亡。這是細細個人人都讀過的歷史故事。香港股市一下子突然多了很多沽空機構搵食，到底這個浪潮會點影響香港股市的未來走向，的確可以買定花生。

沽空機構太多，被狙擊的公司更多，唯獨比較生面口的烽火研究是一間相對有趣的公司。一般沽空機構的組成都係前投資銀行家、基金分析員之類，沽空的門子是踢爆公司做假，裡子卻是賺錢獲利。唯獨烽火研究不是純為獲利，繼狙擊科通芯城(400)後，竟然出手狙擊非在沽空名單之列的中國家居(692)，那就真的非常有趣了。烽火研究的內部構成以退休銀家行、律師、核數師為主，狙擊不能沽空的中國家居證明今次非為賺錢，可能是賺名聲居多。此著成功，至少吸引到花了些時間去睇過那份長的報告。

烽火研究狙擊中國家居的重點，可以概括地分成兩個部分，第一是質疑業務、帳目做假，第二則是以多個戶口操縱股價。

關於第一點的質疑，主要論點是收購了一些利潤成疑的項目，包括近期大力推銷的航天樂園。除此之外，公司在2013年曾一下子收購三個中山的項目，雖然項目有利潤保證，但大部分都未實現到真實利潤，換言之，在烽火角度，公司認為中國家居買了垃圾資產。事實上，翻查新聞，本報也曾派記者到中國家居的「老巢」中山做實地檢查，引述記者筆錄：『中山設有兩家零售店，但記者於其官網查探及於總部詢問職員後，只發現中山有兩家「體驗店」，沒表示有零售店。』，以及以下這段：「中山家具業務總部直擊，發現總部只做showroom，產品全線為非賣品；而記者在天貓網店擬購買其家具產品服務，卻已下架；即使向客戶服務職員電話查詢，對方亦諸多藉口推搪似不願意做生意」

看來在業務營運這一點，本報的記者朋友跟烽火看似有相同睇法。

質疑帳目的方法不難，因為內地企業交幾多稅是公開資訊，只要對比一下公司交的稅以及公司收入，那就略知一、二。這些只算Forensic Accounting的入門技巧，公司除了年報外，更偵察工商檔案申報的收入，得出來的結論卻是公司2013至2016年的六成收入不存在。

業務做假這一論點，都是很冗長沉悶的東西，只要有心睇年報，不用到實地考察也可略知公司「有幾古惑」。關鍵的東西來了，就是烽火公開質疑公司有90多個帳戶操控股價，理據是：「我們取得了中國家居的內部文件」。簡單講，即係有二五仔放水。

2013年中國家居曾出現斬倉情況，這一役無妄之災，連累不少股民之餘，想必一些局中人也中了招。斬倉後，大股東李志雄的持股急降至12.19%。公司其後多次集額和攤薄股權，最近12個月內發了3次CB，每次集資8970萬至1億3港元不等，多資集額後，李志雄現時持股亦減少至3%左右，可見攤薄效應之強。也許因為集資完後，收購的項目不能把盈利兌現，所以就有人把內部文件交級烽火研究。有別於業務做假，操控股價是一個非常嚴重指控，烽火可以惹很大麻煩的，因為有沽空機構Citron的Andrew Left被重罰前車之鑑，可見烽火是有十足把握，才把這指控搬出來。

一般財演、分析員對中國家居這類的股票只有一個結論，就是少碰為妙。不過，沽空機構要做響名聲，如果有多點像烽火研究的公司，肯花時間研究這類公司如何操作，對投資者都是一種知識增長，也算是好事來的。

渾水
專業投資者、上市公司執行董事、90後

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