七一前，討論過兩家國內零售股，志不在討論兩家公司的投資價值，而在反映目前投資市場游資充斥，只要有賣點，投資者還是捨得花。資產理應值幾多錢？各花入各眼。
投資，不可以不計數；斤斤計較技術細節，也不行。要在兩者之間取得平衡，重點在於人。以聯華超市（980）收購華聯超市這單新聞為例，技術計算的結果，會得到周二本欄的結論：市場反應過敏了。結論背後，亦隱藏作者的個人喜惡在裏面：聯華超市營運效率太低。國營的聯華今年估計做230億（人民幣．下同）生意，盈利4.3億元；競爭對手物美（8277）只做100億生意，但亦是賺4.3億。物美的營運效率較佳，原因可能在選址、成本控制、貨品選擇、空間運用、裝修、服務態度等，都比聯華優勝。因此，投資者願意以今年盈利25倍買物美的股票，而聯華只值16倍。

青島啤脫胎換骨

物美股價是否物有所值？還是聯華估值偏低，一旦營運效率獲得改善，股價可以升很多？一個企業的營運效率欠佳，問題在人。人的性格、習慣、身處的社會、企業環境等，不會無緣無故在一夜之間作出改變。改變歷史悠久的國營企業，更加是難上加難。然而在過去十年內，我目睹過大量股份制國營企業脫胎換骨，其中一個例子是青島啤（168）。
青島啤是第一家在香港掛牌的H股，我印象特別深刻。上市後不久，市場競爭加劇，業績大幅倒退。1999年前後，老總換了人，青島啤進行大規模內部改革，同時併購其他小型國營啤酒廠。及後，盈利起飛，股價在5年內升超過20倍。
聯華能否脫胎換骨？我還在等答案。

林少陽　以立投資管理投資總監