70萬人申請、凍結新股資金6,777億歷來最多的農夫山泉（9633）今日上市。暗盤曾升逾一倍，收市仍超過9成，牌面上今日差極有限。過去新股凍資王，似乎都擺脫不到虎頭蛇尾的魔咒（見表），首日皆全線報捷，升幅由最少的華泰（6886）5%至閱文(772)首日高收86%，但往後走勢則反高潮，過去四隻凍資王，有兩者現價較招股價更低近一半，分別是中鐵建（1186）及華泰，就算是國藥（1099），上市逾十年，股價僅較招股價高12%。農夫山泉，今日縱高開一倍，我相信往後擺脫唔到下跌魔咒，飲完頭啖水，要識走。

農夫山泉上市集資81億元，招股前公司宣佈派發78億元人民幣（約90億港元），即是先派水俾大股東自己，然後又向外集資抽水，基金順勢入股。以昨日暗盤價曾升逾一倍計算，上市市值達到5,000億元，用去年全年純利50億人民幣計，市盈率接近90倍。估值有幾高，股神愛飲的可口可樂市值2,192億美元（1.7萬億港元），預測PE是28倍。內地A股股王茅台市值2.16萬億元人民幣，預測PE是46倍。農夫山泉的估值，是帶有茅台味、兼自high的「忘價水」。

所有股份短期能炒高，背後都是四個字: 貨源歸邊。農夫山泉假設行使埋超額配售(機會極高)，其股權分布如下:內資股有62億股(55%，由創辦人鍾睒睒持有)，內資股轉H股有46億股(41%，當中12%由鍾睒睒持有，其餘為其家人及養生堂員工)，尚餘約4億股(4%)，基金及國際配售已取逾3億股，散戶透過公開發售部份實際只有1億股，佔總股本不足1%。上市初期，貨源歸邊是事實，但當員工及基金持股紛紛減持，甚至大股東批售，亦是散水之時。

農夫山泉招股書有提及中國飲水市場環境，值得分享下。據Frost & Sullivan調查，大陸包裝飲用水市場去年零售總規模2,017億元(人民幣，下同)，農夫山泉排第一，以422億元零售額(市佔率21%)，但緊隨其後的，有一家市佔率達13%，另外三家同為接近一成。據內媒資料，華潤旗下怡寶市佔第二，第三的百歲山增幅快過農夫，康師傅，冰露及娃哈哈則緊隨其後。

賣水賺到幾多錢？農夫山泉飲用水去年毛利率60.2%，每賣出1元的水，毛利6毫子。中國賣水好賺是事實，但並非沒有競爭，市佔率兩成亦非保證笑到最後。

農夫山泉以天然水作為賣點，但並非全部自己開採天然取水，農夫山泉聲稱在大陸有10個水源地，分佈在浙江千島湖、廣東萬綠湖、湖北丹江口、新疆天山瑪納斯、四川峨眉山、陝西太白山、吉林長白山、貴州武陵山、黑龍江大興安嶺、河北霧靈山。多年來不乏爭議，或指媒體抹黑，如年初未經審批在武夷山國家森林公園內施工取水，官媒央視記者欲到實地採訪時，都被公司以「不方便」為由拒絕。千島湖核心水源又曾被指不適合飲用，只適用於工業用水。

賣水賣到上市，抽水快，散水要更快，否則遲下又要喊回水，或者吐苦水。

股榮

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