在高盛宣佈業績前一日，著名銀行分析員MeredithWhitney在CNBC高調地調高高盛的評級。市場視之為Whitney認為金融機構憂慮已過，故高盛股價即日飆升5%，更支持帶動股市連升數日。

受惠寡頭壟斷

我今年4月中於自己其他的專欄為文，指出投資銀行的業務前景樂觀，主要是Lehman/BearStearns倒閉後，競爭對手減少，而且監管增多，提高新競爭者的入場門檻：「一直以來，投行的競爭模式就是Oligopoly（寡頭壟斷）。Oligopoly的特色就是少數的競爭者控制了整個市場，使他們具有極大的議價能力，賺取經濟學上的所謂EconomicRents。所以，只要一日這個Oligopoly的形式不變，投行的盈利便會有所保障。而眾所周知，最大的壟斷一般都是由法規所造成的，包括公共交通（如港鐵，066）、公共設施（如港燈，006）、規管行業（如醫生律師等）。可以預期，金融海嘯後，至少在美國，規管只會特別多，參與競爭的公司只會越來越少，具競爭力的投行只會越做越大，獨享更高的毛利。」
縱然如此，我卻認為市場一般仍誤解了Whitney的訊息。她說這是一個「TacticalCall」、是一個「BearishCall」。是一個「BearishCall」，因為她對中長線的經濟前景仍舊悲觀，高盛大賺是因為企業和地方政府在經濟衝擊下，不能不大舉集資發債，借錢度日，而由於銀行水喉不再大開，惟有透過高盛等投行，到債券市場做融資業務；是一個「TacticalCall」，因為盈利裏面有些可能是一次性的賬面盈利，例如Non-agencyMBS在第二季便隨着市場漲價。
和市場的解讀不一樣，聽完她的評論，我覺得她對後市並不樂觀，例如，她覺得美國失業率最少會去到13%，比聯儲局的最新預測10%，高了很多；又例如，她覺得整體金融股或許可再上望15%，但之後會牛皮，然後倒跌。

政府繼續泵水

我的看法是，無論投行和傳統商業銀行，在短期內盈利都受益於政府的救市措施，甚至可以說，銀行的盈利是政府救市措施的一部份。有些人以為，既然銀行已退還政府的錢（TARP），就等於不再受政府支持，其實不然。聯儲局除了開印刷機外，亦開典當舖（大押），增加市場流通量，而且聯儲局又不用Mark-to-market，故對市場支持極大。市場仍未復蘇，政府自然不敢放軟手腳，惟有繼續泵水，增加銀行盈利，以救活金融體系。
不過，投資者要小心的是，銀行盈利雖有改善，但銀行的資產質素會隨着經濟繼續轉差（銀行的情況比投行壞），而我亦曾為文說：「分析過程中，銀行資產本身的質素，應該比資產回報更重要，因為資產本身的量遠比資產回報為大。」
黃元山
中大全球政經碩士課程兼任講師
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