金融雲端:分眾渾水摸魚 - 丘亦生
圖左:渾水創辦人CarsonBlock連番發表報告,踢爆民企醜聞。
圖右:分眾創辦人江南春未有直接反駁渾水提出的事實有錯。
獨立研究機構渾水(MuddyWaters)最新作品,矛頭直指內地人氣十足的企業家江南春創立的分眾傳媒(FocusMedia)。江南春矢口否認指控,反擊指「做空基金放謠言」,內地傳媒也一面倒撐分眾。但我留意到,大部份內地媒體都沒有詳閱渾水報告,分眾管理層的反駁其實空有姿態,沒有完全回應渾水的質疑,尤其是一宗涉及主席江南春等管理層的關連交易,曾惹起美國證交會(SEC)關注,但分眾管理層上周仍然含糊其辭,沒有否認渾水羅列的事實,也沒有作具體解釋。
在納斯達克上市的分眾,是內地大型戶外LCD屏幕廣告商,創辦人江南春是內地知名年輕商業家。渾水上周發出報告,對分眾提出兩大質疑。首先是分眾一直誇大內地LCD廣告牌的數字;其次指分眾2006年起多宗交易,涉及高價收購資產後又大幅減值,江南春等管理層甚至涉嫌從交易中謀取私利。
我詳細睇過渾水的報告,又翻閱分眾過去的公佈,發現其中一宗涉及江南春與分眾的交易,情節最離譜,確實有Olympus的味道。07年3月,分眾以2.97億美元購入一家互聯網廣告公司好耶,打算闖進互聯網廣告市場。江南春曾申報06年持有好耶股份。
不足3年後,分眾在2010年1月把好耶38%股份,以1330萬美元「蝕讓」給江南春及新任首席財務官劉傑良及其他投資者,江南春買入其中逾14%股份。交易意味好耶整家公司的估值,在不足3年內大幅貶值88%至3500萬美元。分眾當時解釋,是希望提供誘因給管理層,好讓他們為好耶制訂長遠策略。
但僅僅是7個月後,分眾便將餘下62%好耶股份,出售予私募基金銀湖,好耶估值突然又暴漲至2億元。渾水引述獨立機構證實,銀湖一共斥1.81億美元收購好耶九成股份。如此一來,江南春等人,去年1月份購入的大部份股份,於7個月後以5.7倍的價錢出售。渾水估計,江南春在交易中賺了最少2400萬美元,劉傑良亦獲利500萬美元。
簡單總結一下好耶交易的過程:分眾首先是高價買入好耶,部份權益可能來自主席江南春,兩年多後,就以約一折價錢將38%股權賣回給江及其他管理層,說要向管理層提供管理好耶的誘因,7個月後好耶卻獲基金以好價錢洽購,估值反彈近5倍,管理層半年即大賺離場,分眾則白忙3年虧損逾億美元。這宗離奇交易引起美國證交會注意,於去年11月發信向分眾管理層查詢,兩單交易的估值何以相差極遠。
面對渾水的質疑,分眾管理層向媒體和分析員解畫時,集中炮轟渾水錯誤理解LCD屏幕統計口徑,對於好耶這宗離譜交易,只重申估值由獨立機構評定。分眾副總裁嵇海榮說,出售好耶時有特定的市場環境,也合乎市場交易規則。有份受惠買賣好耶股份的劉傑良,指好耶2009年業務轉差,是為了留住員工,才向員工出售股份,好耶最後重上軌道,證明決定正確。
但分眾管理層為甚麼要得到附屬公司股份作為誘因?為甚麼價錢低至一折?好耶為何可以神奇地在7個月後就重上軌道,估值暴升5倍?江南春、劉傑良等管理層在買賣中獲利多少?分眾董事會為甚麼批准這一連串不尋常的交易?分眾都沒有清楚交代。
分眾管理層對具體指控的回應,不着邊際,但成功鼓動內地媒體槍口對外針對渾水,同仇敵愾。嵇海榮在微博寫到,「中國媒體大家也一起齊心協力,逼死那些狗日的。」內地傳媒轟渾水做空的多,仔細報道報告內容、向江南春提出疑問的卻少之有少。
牽涉好耶交易的多名分眾董事,都有參與本港上市公司的董事會工作。江南春現時是香港上市公司現代傳播(072)的獨立非執董。受惠低價買入好耶股份的分眾首席財務官劉傑良,在2007至2010年曾擔任豐德麗(571)執行董事。
有份批准好耶交易的分眾獨立董事齊大慶,目前更是匯源(1886)、中視金橋(623)等多家本港上市公司的獨立非執董。分眾的獨立董事,批准好耶交易時有沒有提出質疑?
單是一宗好耶交易,已顯示分眾的企業管治質素大有問題。江南春、齊大慶有份出任董事的多家香港上市公司,有理由要求他們交代在事件中的角色。
丘亦生
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